H&H国际控股：业务协同发力，盈利弹性与降债周期共振
H&H国际控股(01112)
事件：公司公布2026年半年度业绩，2026H1实现收入86.96亿元，同比+23.9%，归母净利润6.11亿元，同比+760.0%，经调整可比净利润9.22亿元，同比+153.2%，经调整可比EBITDA利润率21.8%，同比+6.1pct。
三大业务全线增长，婴配粉弹性突出。分业务看，2026年H1ANC/BNC/PNC业务分别实现收入39.7/36.3/10.9亿元，同比分别+13.9%/+45.2%/+4.8%。ANC（成人营养，Swisse）增长提速，中国内地收入同比+20.5%，占ANC总收入的73%，其中抖音及新零售渠道分别同比+57.5%/+34.2%，Swisse巩固中国内地线上VMS市场榜首地位。BNC（婴幼儿营养，合生元）实现高增，中国区婴配粉业务同比+58%，占BNC总营收的85.2%，合生元超高端婴配粉份额由14.8%提升至20.6%，创历史新高。PNC（宠物营养）表现稳健，Solid Gold增速转正，Zesty Paws同比高增，有效对冲了国内PNC业务因主动转型导致的下滑（同比-37%）。
中国市场强势领跑，海外区域表现分化。分地区看，中国市场营收同比增长30.9%，占集团总收入的74.3%，是核心增长引擎。海外市场方面，澳新地区ANC整体同类比较-8.6%（系主动压缩企业代购），但澳洲本土收入同比+12.2%，稳居澳洲VMS市场第一。亚洲九个扩张市场收入同类比较+32.6%。北美Zesty Paws收入同类比较同比增长16.7%，覆盖门店超23,000家，Solid Gold同比增长6.3%。法国市场婴配粉有机/羊奶粉份额分别达41.8%/57.9%，海外布局多点开花。
高端化叠加提效，盈利质量显著改善。2026H1公司毛利率达65.39%，同比+2.86pct，主要得益于持续推进产品组合高端化及供应链效率提升。费用端，销售/管理费用率分别为39.11%/5.10%，同比-3.22/-0.58pct，投放效率及组织运营效率提高。综合来看，经调整可比EBITDA利润率21.8%，同比+6.1pct，经调整可比净利润同比+153.2%。公司降杠杆成效显著，净杠杆比率由3.45倍大幅降至2.05倍，并宣布派发中期股息0.82港元/股，派息比例提升至调整后净利润的50%，股东回报持续优化。
投资建议：行业层面，银发经济需求强劲，年轻群体健康意识提升，健康消费景气度上行，保健品行业有望迎来持续催化。内容电商运营抓住年轻消费群体健康化需求，有望加速行业产品创新放量。行业监管趋严，合规化、规范化水平不断提高，市场有望向龙头集中。公司围绕\全家庭营养健康\战略，三大业务全线增长，中国市场凭借Swisse，合生元的品牌势能与渠道运营能力成为核心增长引擎，产品高端化与供应链提效共同驱动盈利质量显著改善，叠加去杠杆与分红比例提升，经营持续向好。我们预计2026-2028年收入170.6/183.9/196.0亿元，同比+19%/+8%/+7%，归母净利润9.8/11.9/14.0亿元，同比+397%/+22%/+17%，对应PE为10x/8x/7x，给予“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险。消费需求不及预期风险。食品安全风险。保健品行业监管风险。
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2026半年报点评：经营及降债周期共至
