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AI确定性再验证，指引上修，资本开支加速扩张

原文出处：浦银国际证券　贡献者：研报专业户

台积电(TSM)

我们恢复覆盖台积电（2330.TT/TSM.US），维持“买入”评级。台积电（2330.TT）目标价为2,924新台币，潜在升幅28%，台积电（TSM.US）目标价为564美元，潜在升幅44%。

量价齐升驱动收入结构升级，利润弹性显著跑赢收入增长。2Q26台积电营收、毛利率及营业利润率全面创新高：公司实现营收为12,704亿新台币（约402亿美元），同比+36.0%，环比+12.0%，位于指引上限（390-402亿美元）且超出市场一致预期。毛利率达67.7%，同比+9.1ppt，环比+1.5ppt，且超指引上限（65.5%-67.5%），但公司提示Q3毛利率或受2nm产能爬坡稀释3-4ppt。2Q26营业利润率达60.3%，同比+10.7ppt，环比+2.2ppt，亦超指引上限（56.5%-58.5%）。归母净利润为7,066亿新台币，同比+77.4%，环比+23.4%，利润增速跑赢收入增速。拆解量价来看，2Q26等效12寸晶圆出货量创新高，环比+3.9%，但对应晶圆ASP环比大涨7.8%（从8,600美元/片提升到9,271美元/片）；从收入构成来看，2Q26先进制程的收入占比合计为77%（1Q为74%，2nm量产首季度贡献3%），HPC收入占比为66%（1Q为61%）创历史新高，显示出本季度收入增长主要由先进制程占比和产品结构优化带动的“量价齐升”驱动。

CapEx扩容强化AI长期景气，Agentic AI打开CPU增量需求。1）资本开支指引与全年收入增速指引同步上调：公司年内上修全年资本开支指引到600-640亿美元（年初为520-560亿美元，区间中枢提高约15%），并同步上调全年营收增速展望为略高于40%（前值为>30%），背后反映出管理层对下半年及未来营收增长的高度乐观。管理层亦在问答环节强调AI需求预计到2029-2030年仍然强劲，短期虽有阶段性波动但长期趋势明确。2）Agentic AI重塑泛计算需求新逻辑：管理层指出随着生成式AI加快向Agentic AI演进，模型推理的Token消耗量和任务编排复杂度持续上升，CPU在AI数据中心的作用重新增强，并在AI加速器之外创造新增芯片需求。当前各类架构路线（x86、ARM及RISC-V）下的CPU厂商几乎均为台积电客户；同时，公司正于采用相近先进制程的CPU、GPU和XPU之间，平衡晶圆产能的供应。我们认为，Agentic AI将使台积电先进制程需求从以GPU为主，进一步扩展到CPU及其他高性能异构计算处理器，从而带来新的需求增量并优化订单结构。3）先进封装产能持续紧缺：管理层在业绩会强调先进封装产能紧缺已限制部分客户成长，CoWoS仍为当前主流，公司正在开发替代技术降低成本，相关试验线还需约一年时间成熟（短期为补充而非替代），公司亦欢迎其他厂商分担封装产能压力。我们认为这印证了AI景气度的确定性及先进封装紧缺仍是产业链关键瓶颈。

估值：我们看好未来一年台积电受益于Agentic AI驱动的先进制程与先进封装需求扩张，有望迎来营收和盈利双重上行。给予18倍2026EEV/EBITDA估值，台积电（2330.TT）目标价为2,924新台币，台积电（TSM.US）目标价为564美元。

投资风险：地缘政治及关税政策变化的不确定性；头部云厂商资本开支及AI需求持续性不及预期；行业竞争加剧、先进制程爬坡缓慢及海外厂拖累利润表现；资本支出增长较快，侵蚀自由现金流及长期投资汇报率，折旧等费用大幅提升；消费电子终端市场复苏不及预期。

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台湾积体电路制造公司

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