2025年完美收官，持续看好公司盈利与估值中枢的提升

中国重汽(03808)

投资要点:

中国重汽H公布2025年度业绩，归母净利润与分红比例皆创历史新高，且连续第二期完成公司股票激励计划的前两条解锁条件：2025年，公司实现营业收入1095.4亿元，同比增长15.2%，实现归母净利润70.2亿元，同比增长19.8%，为历史新高。2025年实现除税

前溢利88.18亿元，同比增长13.3%，占营业收入比8.05%，连续第二期完成公司股票激励计划的前两条解锁条件。公司拟2025年全年现金派息共约39.97亿元人民币，占2025年归母净利润的56.9%，为历史新高。2025H2公司收入利润加速增长，2025H2公司营业收入586.6亿元，同比增长26.9%，归母净利润35.9亿元，同比增长40.1%，皆高于全年同比增速，下半年呈现加速增长态势。

2025年公司实现收入与利润增长主要因重卡分部表现优异。2025年公司重卡分部实现对外收入966.6亿元，同比增长14.2%，占公司营业收入与的93.5%。2025年我国重卡行业景气较高，批发与国内销量分别同比增长26.8%与32.8%，出口在俄罗斯深度回调的背景下实现总体同比增长11.0%的亮眼表现。2025年中国重汽集团重卡在国内市场排名位于前列，在海外优势更加明显。中国重汽H在2025年销售重卡29.2万台，同比增长20.0%，市占率25.5%，连续第四年位于行业第一。其中公司内销13.9万台，同比增长26.9%，终端市占率为17.2%，2020年来连续6年排名第二；出口方面，中汽协口径公司2025年出口重卡15.3万台，同比增长29%，市占率

45%，同比增加4.1pct，领先第二名27.3pct。

公司盈利能力在俄罗斯回调与BEV渗透的负面影响下，仍保持总体稳定，主要是因为高景气与强竞争力带来规模扩大及财务费用节省。盈利能力方面，2025年公司毛利率15.1%，同比下降0.56pct，2025年公司营业利润81.4亿元，同比增长9.1%，其中重卡分部占营业利润比例为99.7%。公司2025年重卡分部营业利润81.1亿元，同比增长9.6%（公司在2025年业绩发布中重述了分部口径，没有单独披露发动机分部的财务数据）。2025年和重卡相关分部的单车经营利润为2.79万元/台，同口径同比下降0.3万元，我们认为主要是受俄罗斯同比深度下调以及BEV快速渗透的负面影响。在上述负面影响下公司重卡单车利润总体保持稳定，归母净利润同比强势增长且创历史新高，归母净利率6.4%同比增长0.2pct的主要原因为：1）重卡行业景气公司竞争力较强，销量增长带来利润规模与摊薄固定成本的正面影响；2）2025年公司财务收入5.1亿元，年同比增长3.1亿元；3）2025年公司少数股东损益6.45亿元，同比减少1.85亿元。

盈利预测和投资评级2023年-2025年公司归母净利率保持在6%–7%左右，与上一轮高景气时期相似，但盈利结构与当年存在显著差异，当前的盈利水平实际上受到多项不利因素的压制，真实国内的利润中枢被遮蔽。我们认为公司正迎来“内需周期反转”、“出口结构升级”、“盈利质量跃迁”的三重驱动，其强周期属性正叠加显著的成长性，有望开启新一轮价值重估。我们预计公司2026-2028年实现营业收入1323、1428、1504亿元，同比增速21%、8%、5%；实现归母净利润86、97、103亿元，同比增速+22%、+13%、+6%。EPS分别为3.11、3.51、3.73元，2026-2028归母净利润对应当前股价的PE估值分别为12、11、10倍，考虑公司1.净利率水平与国际巨头已具备可比性；2.销量体量世界排名前列且增

速可期；3.在第三方市场如俄罗斯、非洲、中东、拉丁美洲直接与欧洲重卡龙头竞争并占据较大市场份额，且市占率正持续提升。公司估值具备对标国际巨头，而获得提升的空间，维持“增持”评级。

风险提示重卡行业需求不及预期；海外需求增长不及预期；出口目标市场进口政策变化风险；出口市场竞争加剧风险；国内重卡竞争较激烈，中国重汽产品受认可程度、经营情况稳定性不及预期；国内国际卡车市场不可简单完全对比，相关数据信息仅供参考；数据测算与实际情况可能存在一定偏差，相关数据信息仅供参考。