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25年业绩回顾：创新产品稳健增长；管线即将进入爆发期

原文出处：海通国际　贡献者：研报专业户

翰森制药(03692)

翰森制药公布 25 年业绩：创新药及合作收入占比持续提升至 82%25 年公司实现收入 150 亿元（ +23%，均为同比），其中创新药收入 102 亿元（ +30%），仿制药收入 27 亿元（ -4%）。合作收入 21亿元（ +35%），此外公司短期合约负债约有 12 亿元人民币尚未确认合作收入。毛利率 90.0%同比下降 1 个百分点，研发费用 34 亿元（ +24%），销售费用 41 亿元（ +7%）。受益于销售费用率改善，经营利润率提升 4 个百分点至 36%。公司实现归母净利润 55.6亿元（ +27%）。整体业绩符合预期。

管理层指引： 2026 年公司总收入预计实现双位数增长，其中产品收入预计实现双位数增长，合作收入预计实现双位数增长（不包括潜在对外授权项目收入）。

2026 年已经取得三项上市许可，另有 2 项 NDA 申请中。公司预计2026 年还将递交 4 个适应症 NDA

截至 1Q26，翰森制药已经获得三项上市申请（ NDA）批准：

1) 2026 年 1 月，阿美替尼联合化疗获批用于局晚期或转移性EGFRm 非小细胞肺癌（ NSCLC）患者的一线治疗。

2) 阿美替尼在欧洲获批用于单药治疗 1L、 2L EGFRm NSCLC。

3) 伊奈利珠单抗（ CD19）获批用于治疗全身型重症肌无力。

公司另有两项 NDA 正在审评中：

1) 阿美替尼联用达麦利替尼（ cMET）小分子用于治疗在 EGFR TKI治疗后伴 MET 扩增的局部晚期或转移性 NSCLC。

2) HS-10365（ RET）用于治疗 RET 基因融合阳性的局部晚期或转移性 NSCLC 成人患者。

我们预计这两项适应症有望在 2027 年获批。

管理层预计今年将递交多项 NDA 申请：

1) HS-20093（ B7H3 ADC）的 2L 小细胞肺癌和 2L+骨肉瘤适应症。

2) HS-20094（ GLP-1/GIP）的肥胖或超重适应症。

3) SHR6508 针对血液透析的慢性肾脏病成年患者的继发性甲状旁腺功能亢进症。

4) HS-10734（ TYK2）的银屑病适应症。

管理层预计今年还将启动 9 项三期临床实验，重点包括：

1) HS-10382 （ BCR-ABL）用于慢性髓细胞白血病（ CML）适应症。

2) HS-10506（ OX2R）的失眠适应症

3) HS-10380（ D3、 D2/5-HT2A）的精神分裂症适应症。

4) HS-10370 （ KRAS G12C）用于治疗 1L G12C 突变 NSCLC 适应症

2026 年临床数据催化丰富

我们预计公司将在 2026 年读出的临床数据包括： B7H3 ADC、 B7H4 ADC 的三期数据，TYK2 抑制剂的三期临床数据、食欲素 2 受体（ OX2R）拮抗剂的二期临床数据。除此以外，我们建议持续关注公司的四代 EGFR TKI 和 EGFR/cMET ADC、口服 GLP-1 等早期临床管线的数据发表计划。

估值

我们上调公司 FY26/FY27 收入预测分别至 170/190 亿元（原为 160/177 亿元），归母净利润预测分别至 59/66 亿元（原为 47/52 亿元），以反应 1）销售费用率持续改善；2）对外授权收入稳步提升并有望常态化，持续贡献利润增量。我们使用现金流折现（ DCF）模型及 FY27-FY35 的现金流进行估值。基于 WACC 7.5%，永续增长率 3.0%（均不变），对应目标价 45.94 元港币，并维持 “优于大市”评级。

风险

药品销售未及预期的风险，新药研发风险，行业竞争加剧风险，汇率风险，政策风险等。

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翰森制药

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