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2025年年报点评：业绩超预期，增长势能强劲

原文出处：西南证券　贡献者：研报专业户

农夫山泉(09633)

投资要点

事件：公司发布2025年年报，2025年全年实现营收525.5亿元，同比+22.5%；实现归母净利润158.7亿元，同比+30.9%。公司业绩表现强劲。

茶饮料高速增长，包装水业务稳健增长。分品类看，茶饮料、包装饮用水、功能饮料、果汁饮料、其他产品分别实现销售收入216.0亿元（+29.0%）、187.1亿元（+17.3%）、57.6亿元（+16.8%）、51.8亿元（+26.7%）、13.1亿元（+10.7%）。1）茶饮料：收入占比提升至41.1%，高速增长。东方树叶通过推出“陈皮白茶”、“菊花普洱”新口味，以及面向家庭分享场景的1.5L大瓶装，持续巩固市场领先地位；新品碳酸茶“冰茶”的推出进一步丰富了产品矩阵。2）包装水：业务销售逐步回升，市场领导地位稳固。公司持续深化“天然水源，透明工厂”的品牌心智建设，2025年新增3处水源地，全国水源地布局增至16个，并推出高端纯透食用冰等新品，开拓新消费场景。3）果汁饮料：增速亮眼，17.5°系列新品蓝靛果混合汁及大瓶装橙汁在山姆等渠道热销，带动品类高速增长。

成本红利叠加费用优化，盈利能力显著提升。1）25年毛利率为60.5%，同比+2.4pp。毛利率提升主要得益于PET、纸箱等包装物料及白糖等原材料采购成本下降。2）25年销售费用率为18.6%，同比-2.8pp，改善显著，主要系2024年奥运年后广告及促销开支同比下降，以及饮料产品占比提升优化了物流费率。管理费用率占总收益比例与去年基本持平。3）25年净利率为30.2%，同比+1.9pp。

核心业务优势稳固，持续创新打开成长空间。公司包装水业务基本盘稳固，市占率稳步回升。无糖茶赛道景气度持续，东方树叶作为绝对龙头，品牌势能强劲。公司产品矩阵以天然健康为主基调，有望享受健康化趋势的红利，在敏锐的消费者洞察与强渠道力支撑下持续拓新，并已开始探索香港、新加坡等海外市场，为集团开拓新的增长空间。

盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为1.66元、1.90元、2.12元，对应动态PE分别为24倍、21倍、19倍，维持“买入”评级。

风险提示：终端需求低迷、新品拓展不及预期、原材料价格大幅波动等风险。

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农夫山泉

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我们预计2026-2028年营收分别为594.4/668.0/749.7亿元（原：566.4/637.2/NA亿元），同比增长13.1%/12.4%/12.2%；归母净利润为176.7/201.3/229.8亿元（原：161.9/182.0/NA亿元），对应EPS分别为1.57/1.79/2.04元（原：1.44/1.62/NA元），同比增长11.3%/13.9%/14.2%。给予公司2026年35xPE（原：2025年40xPE），目标价为59.8港元（原：55.9港元），维持“优于大市”评级。竞争中韧性凸显，低基数下高增长
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能力持续验证，旺季望迎催化，重申“强推”评级。考虑营收增长动能强劲，但全年成本存在一定不确定性，我们给予26-28年EPS预测1.57/1.77/1.98元（前次预测26-27年EPS预测1.50/1.69元），当前26年PE仅为24倍，已至历史低位。考虑到公司卡位优质赛道，且具备新品期权潜力出海战略逐步展开，中长期高质高增有望持续兑现，维持目标价57港元，对应26年PE约32倍，当前旺季将至，有望迎来积极催化，重申“强推”评级。2025年报点评：业绩超预期，竞争力强化

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