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品牌势能与全球化战略共振驱动成长

原文出处：第一上海证券　贡献者：研报专业户

亚玛芬体育(AS)

品牌势能与全球化战略共振驱动成长

收入提速，品牌增长态势良好：本季度所有地区收入均有提速，其中大中华区和亚太地区的增速接近50%，北美和EMEA的增速接近20%。总门店数环比增加85至631家，新开门店带动量价齐升。同店增速表现亮眼，其中功能性服装业务（始祖鸟、壁克峰）由15%环比提升至27%。萨洛蒙聚焦运动时尚和高性能产品，鞋类收入增长35%，高毛利产品继续改善盈利能力。

全球化战略持续推进：战略重塑已在中国市场获得了验证，公司正在逐步将其复制到全球其他重点市场。虽然欧美户外市场更为成熟，专业品牌之间的竞争更为充分，但亚玛芬旗下品牌的产品在性能方面保持领先，同时在高端细分赛道具备独特的用户心智，战略重塑有望为公司在传统欧美市场带来新的增长动能。

2025Q3业绩摘要：收入同比增长30%至17.56亿美元。按地区，北美地区收入增长18%至5.74亿美元，EMEA地区收入增长23%至5.29亿美元，大中华区收入增长47%至4.62亿美元，亚太地区收入增长54%至1.92亿美元。按品类，功能性服装收入增长31%至6.83亿美元，户外运动收入增长36%至7.24亿美元，球类运动收入增长16%至3.50亿美元，三项业务的同店增速为27%/33%/24%。全球门店数量为631家，环比增加85家，同比增加178家。毛利率为56.8%，同比提升1.6个百分点，经营利润率为12.3%，经调整经营利润率为15.7%。

全面上调指引：预计全年收入同比增速为23-24%，毛利率为58.0%，经营利润率为12.5-12.7%，每股盈利为0.88-0.92美元。此前，公司宣布未来五年预计收入的复合增速为低双至中双位数，经调整经营利润率将逐年扩张30至70个基点，2030年每股收益将达到2.5美元。

目标价43.80美元，买入评级：公司正处于战略转型的关键收获期，其DTC模式的成功验证、中国市场的强劲表现以及去杠杆化带来的财务改善使其在服装板块享有一定估值溢价。采用27倍市盈率，求得目标价43.80美元，较当前股价有20%的上行空间，给予买入评级。当前股价对应未来三年的市盈率为38/29/23倍。

风险：欧美竞争环境更为激烈，宏观政策对业绩造成拖累；单一品牌、单一市场的依赖度较高；商业模式面临周期性，通常高估值水平难以长期维持；品牌扩张可能稀释其心智与调性。

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