周黑鸭(01458)
事件：公司发布2025半年报，公司25H1实现收入12.2亿元，同比-2.9%。实现净利润1.08亿元，同比+228%。收入落在预告中枢位置，盈利落在预告偏上线。
点评：
同店企稳下，门店业务有望逐步止跌向上。25H1公司收入同比-2.9%，收入降幅收窄有望逐步企稳。门店业务端，25H1自营门店实现营收7.1亿，特许经营实现营收2.7亿，25H1公司门店数量较24年底净减少167家至2864家，25H1平均单店同比增长15.5%，我们预计公司上半年同店亦有所增长，主要系公司加强了门店端的运营管理，通过激励一线店员、强化线上引流、重视会员服务、优化产品结构等多举措精进门店的经营管理。同店企稳下，公司的门店业务有望逐步止跌企稳。线上渠道25H1同比略微下降4.2%至1.7亿元，其他收入（主要系包装食品等经销商的收入）同比提升27.5%至0.7亿元，主要系公司通过包装产品强化了流通渠道的搭建。
提质增效，盈利能力同比大幅修复。25H1公司毛利率同比提升3.2pct至58.6%，主要系鸭副等原材料价格处在低位、公司积极优化供应链效率以及门店结构调整，销售费用率降低1.5pct至48.1%，主要系公司优化低效门店、主动降减租及人效提升，管理费用率同比略降至9.48%。对应25H1净利率为8.8%，同比提升6.2pct，盈利能力逐步修复，为原材料价格低位、公司积极精益管理提质增效的集中体现。
盈利预测与投资评级：往后展望，门店业务端，公司持续推进单店提效，优化门店结构、强化与核心消费者的互动，周黑鸭独特的口味粘性形成的品牌认知有望助力公司穿越发展周期。25H1收入同比下降幅度收窄，门店主业有望企稳向上。公司积极推动包装食品发力流通业务新渠道，复调产品进入山姆验证公司产品力，包装食品目前已进入Costco、零食量贩等品牌标杆渠道，依托公司独特的口味粘性，包装食品有望持续贡献增量，其次公司也在积极探索海外市场。盈利端，鸭副原材料成本低位有望推动毛利率上行，公司持续推进内部降本增效，精细化管理优化费用结构，有望推动盈利能力逐步向上提升。我们预计25-27年公司净利润为2.1、2.5、3.0亿元，对应每股收益分别为0.10、0.12、0.14元，维持“买入”评级。
风险因素：原料价格波动、品类周期向下、包装食品扩张不顺利、消费疲软、食品安全问题。
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