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1Q25业绩：利润端实现扭亏，符合预期

原文出处：海通国际　贡献者：研报专业户

百济神州(06160)

事件

5月7日，百济神州发布2025年一季度业绩：1Q25百济神州实现收入11.2亿美元（同比+48.6%），其中产品收入11.1亿美元。归母净利润127万美元（1Q24亏损2.5亿美元)，首次实现单季度经常性业务盈利（US GAAP口径）。管理层维持全年49-53亿美元收入指引不变。我们认为百济神州的业绩整体符合预期。

点评

海外收入增长拉动公司业绩扭亏。1Q25公司产品收入同比增长48.4%至11.1亿美元，主要得益于泽布替尼的海外销售增长。分产品来看：

泽布替尼：实现收入7.9亿美元（同比+62.1%；环比-4.4%）。我们认为泽布替尼环比略有下滑主要是渠道库存原因：泽布替尼4Q24发货较多导致1Q25报表端收入环比略有下滑，符合我们预期。泽布替尼终端销售环比增长：根据Symphony Health数据库数据显示，1Q25泽布替尼的药品院内终端销售环比增长9.2%，2025年3月环比2月增长10.2%。我们看好泽布替尼2Q25环比持续增长，泽布替尼距离销售峰值仍有较大空间。

1Q25泽布替尼美国销售5.6亿美元（同比+60.2%），欧洲销售1.2亿美元（同比+73.4%），中国销售0.8亿美元（同比+41.3%），世界其他地区销售0.3亿美元（同比+145.4%）。

替雷利珠单抗：1.7亿美元（+17.8%）。

合作产品：1.1美元（+58.7%），主要由于地舒单抗增长。

费用率不断优化，利润端持续改善。1Q25实现毛利率85.2%（同比+1.9pcts）；研发费用4.8亿美元（同比+4.6%），研发费用率43.1%（同比-18.2pcts）；管理费用4.6亿美元（同比+7.5%），管理费用率41.1%（同比-15.8pcts）。经营利润1110万美元（1Q24为亏损2.6亿美元），归母净利润127万美元（1Q24为亏损2.5亿美元）。截至1Q25公司在手现金及现金等价物25.2亿美元。

估值

维持评级和目标价。我们使用现金流折现（DCF）模型及FY25-FY34的现金流进行估值。基于WACC9%，永续增长率4.0%（均不变），对应目标价182.35元港币，维持“优于大市”评级。

风险提示：商业化不及预期风险；研发不及预期风险；行业政策风险；地缘政治不确定性。

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