国补及新兴市场增长推动，25Q1净利YOY+15%
海尔智家(06690)
结论及建议：
公司业绩：公司25Q1实现营收791.2亿元，YOY+10.0%，录得归母净利54.9亿元，YOY+15.1%，扣非后归母净利润53.6亿元，YOY+15.6%，公司业绩符合预期。
新兴市场快速增长，内销受益于国补政策：（1）公司25Q1海外部分营收YOY+13%，新兴市场保持快速增长态势，南亚、东南亚、中东非市场营收分别增长超30%、20%、50%，北美市场高端品牌也有双位数的增长，欧洲市场份额则在稳步提升。（2）国内市场受益于家电国家补贴政策，25Q1同比增长7.8%，其中高端品牌卡萨帝系列产品保持快速增长态势，同比增长超20%。
毛利率微升，汇兑收益影响财务费用：公司25Q1毛利率为25.4%，同比微升0.1个百分点，主要是公司国内市场推进采购、研发及制造端数字化变革，海外则通过高端品牌战略及全球供应链协同推动毛利率提升。公司25Q1销售费用率、管理费用率及研发费用率分别为9.6%、3.1%、4.2%，分别同比下降0.1、0.1、0个百分点，财务费用率为-0.3%，同比优化0.6个百分点，主要是受卢布升值和人民币贬值影响，汇兑收益增加，影响财务费用同比变动约4亿元。
发布A/H股核心员工持股计划，充分调动员工积极性：公司发布2025年核心员工持股计划，覆盖面较广，我们认为将有效调动员工积极性，推进公司物联网智慧家庭生态品牌战略的全面实施。A股/H股的资金来源为公司提取的激励基金7.57亿元/0.63亿元，参与人员分别为不超过2570人及不超过27人，考核目标均是ROE需大于17.7%，当期权益直接归属持有人（2025年、2026年分别归属40%和60%），若ROE在16.8%-17.7%之间由管委会决定归属比例，ROE小于16.8%则不归属。
盈利预测与投资建议：公司国内家电销售将持续受益于国补政策，海外成熟市场市占率稳步提升，高端快速增长，新兴市场则积极开拓，保持较高增速。此外，公司通过收购及自建工厂已成功实现了多品牌、跨区域的全球化布局，贸易政策变化影响有限。我们预计公司2025-2027年净利润分别为216.6亿元、237.3亿元、262.9亿元，YOY+15.6%、+9.5%、+10.8%，EPS分别为2.3元、2.5元、2.8元，H股P/E分别为9X、8X、8X，估值偏低，股息率近4%也具备一定吸引力，维持“买进”的投资建议。
风险提示：消费促进政策实施低于预期、国内房地产销售及交付波动、原材料价格波动、汇率波动、海外业务运营风险
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