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收入重回双位数增长，创新转型大踏步向前

原文出处：第一上海证券　贡献者：研报专业户

中国生物制药(01177)

收入增长重返双位数：2024年公司实现营收288.7亿元（同比+10.2%，下同），其中肿瘤领域收入107.3亿（+22.0%），占比37.2%；肝病领域收入34.4亿（-10.1%），占比11.9%；外科镇痛领域收入44.6亿（+18.9%），占比15.4%；呼吸领域收入31.5亿（+6.2%），占比10.9%；心脑血管领域收入21.7亿（-21.0%），占比7.5%。公司创新管线持续兑现，推动创新产品加速增长，2024年收入达120.6亿元（+21.9%）。仿制药集采风险基本出清，全年实现收入168.1亿（+3.1%），重回正增长。公司运营效率持续提升，全年毛利率81.5%，同比增长0.5pts。公司持续加大研发投入，研发费用率相比2024年增加0.8pts至17.6%。销售费用率微降0.1pts至42.1%。由于出售正大青岛部分股权，公司全年实现归母净利润35.0亿（+50.1%），经调整归母净利润34.6亿（+33.5%）。

创新转型拥抱收获期，仿制药集采基本出清：公司持续推进创新转型，2024年整体研发费用率提升至17.6%（+0.8pts）。公司将继续维持研发投入力度，深化创新转型。与此同时公司采取了极为审慎的财务处理，全年只有7%的研发投入被资本化，从而极大程度地降低财务风险，减轻未来的摊销压力。创新产品全年实现收入120.6亿元，收入占比提升4pts，达到41.8%。包括艾贝格司亭α、贝伐珠单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗、凝血因子VIII等2023年上市的创新产品的高速放量为收入增长做出了巨大贡献。2024年共有司贝莫苏拜单抗（PD-L1）、格索雷塞（KRAS G12C）、安奈克替尼（ROS1）、依奉阿克（ALK）、帕妥珠单抗、利拉鲁肽6款创新药获批上市。截止2024年底，公司创新产品数量已达17个，并将继续以每年4-7款获批的步伐持续扩展，为公司收入快速增长持续提供强劲动力。2025年，包括JAK/ROCK抑制剂、CDK2/4/6抑制剂、长效镇痛NSAID美洛昔康等一批FIC、BIC潜力管线有望获批上市。仿制药方面，公司仍然保持稳定的投入，计划到2027年报批报产超40项。公司的大品种仿制药集采影响已基本出清，第十批集采仅占公司收入的1%。未来公司仿制药管线将维持稳定的投入和增长，并创造出海机会。

目标价4.36港元，买入评级：我们采用DCF为公司估值，其中WACC为10.5%，永续增长为3%，测算得出目标价4.36港元，对应2025年20.9倍市盈率，较现价有26.7%上升空间，买入评级。

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中国生物制药

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中国生物制药

估值：5.52

考虑到生物药集采对公司曲妥珠单抗、阿达木单抗等类似物产品的收入增长不确定性，我们略微调整2025-26E收入预测为324亿/365亿元（前值为339/386亿元），同比增长12.3%/12.7%。此外，考虑到科兴分红部分自2024年起计入利润表并影响归母净利润，我们调整2025-26E归母净利润至38亿/41亿元（前值为35/38亿元）。参考可比公司恒瑞医药、贝达药业、中国生物制药、翰森制药、石药集团，我们给予公司2025年PE25.2x（原为2024年32x），假设RMB:HKD=1.07:1，对应目标价HKD5.52（前值为HKD5.65），维持“优于大市”评价。2024年业绩符合预期，创新产品逐步进入收获期
平安证券 03/24

中国生物制药

操作：买入

买入价： 3.60

考虑公司创新管线加速推进和生物类似药集采影响，我们略微调高公司2025-2027年收入预期分别至330.51、366.48、409.08亿元（原本25/26年为336.14/388.17亿元），伴随新产品上市，主营产品毛利率提升叠加控费持续，我们调高公司归母净利润预期分别至38.45、43.31、50.41亿元（原本25/26年为30.81/37.50亿元），维持＂推荐＂评级。24年经调利润超预期，创新产品有望加速兑现
浦银国际证券 03/24

中国生物制药

估值：5

2024年业绩大致符合市场预期。维持“买入”评级，微调目标价至5港元。业绩符合市场预期，创新药销售再创新高

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