03/11

规模效应逐步显现，盈利能力显著提升

原文出处：东兴证券　贡献者：研报专业户

京东物流(02618)

事件：2024年京东物流实现营收1828.37亿元，同比增长9.7%，实现净利润70.88亿，同比增长507.2%，实现归母净利润61.98亿元；实现调整后净利润79.17亿元，同比增长186.8%。24年Q4，公司实现调整后净利润22.26亿元，同比增长23.4%。

内外部客户收入皆稳健增长，外部客户收入占比稳定在70%左右：公司2024年营收同比增长9.7%，其中来自京东集团收入550.6亿，同比增长10.0%，来自外部客户的收入1277.8亿，同比增长9.6%。外部客户收入占比69.9%，与去年同期基本持平。

外部客户中，一体化供应链客户的收入为322.9亿元，同比增长2.8%，其中客户数量由去年同期的7.47万名提升至报告期的8.07万名，而单客户平均收入略降4.8%，由42.0万元降至40.0万元；外部客户中其他客户的收入为954.8亿元，同比增长12.1%，其中控股的德邦物流营收403.8亿元，增长11.3%。

规模效应逐步显现，业绩超预期增长：24年公司营业成本同比增加6.6%至1641亿元，成本收入比由23年的92.4%同比下降2.6个百分点至24年的89.8%。公司表示，24年营业成本占收入百分比同比减少主要归因于：1.产品及网络结构的优化；2.技术驱动带来的运营效率提升；3.精细化管控带来的资源使用效率提升。除此之外我们认为，随着公司业务量增长，产能利用率持续提升，规模效应摊薄了单位成本，也带动公司毛利率持续提升，

24年公司各项营业成本中，员工薪酬同比增长11.2%至615亿元，主要系员工人数提升；外包成本由603亿元增长至633亿元，同比增长约5%；租金成本128亿元，较上年同期基本持平；折旧摊销由39亿增长至42亿，同比增长约8%；其他营业成本由216亿提升至222亿，同比增长不到3%。可以看到，除了员工薪酬增速略超过营收增速，其他成本项目增速都低于营收的增速。

得益于规模效应带来的成本摊薄以及精细化管理带来的效率提升，公司24年毛利由23年的127亿增长至187亿，毛利率由7.6%提升至10.2%，并带动了公司净利润显著增长。

接入淘宝天猫，进一步拓宽客源：2024年10月公司接入淘宝天猫平台。公司在库存管理体系上具备的较大优势，接入淘天平台有助于公司进一步拓宽客户来源，并充分发挥一体化供应链优势。

公司盈利预测及投资评级：随着规模效应的逐步释放，我们预计公司业绩未来几年还将处于增长期。预测公司25-27年归母净利润（标准报表口径，非调整后）分别为66.33亿、73.58亿和79.40亿，维持“推荐”评级。

风险提示：外部客户拓展不及预期、行业政策出现重大变化、资本开支超预期、京东商城GMV增速不及预期等。

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京东物流

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我们预计京东物流2025-2027年营业收入分别为2019.63亿元、2180.80亿元与2338.19亿元，同比分别+10%、+8%、+7%；归母净利润分别为69.20亿元、78.34亿元与89.59亿元，同比分别+12%、+13%、+14%，2025-2027年对应PE分别为11.69倍、10.33倍、9.03倍。公司自我造血能力得到验证，看好后续业绩增长，维持“增持”评级。\r2024年业绩点评：盈利能力大幅改善，看好公司长期发展
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买入价： 13.20

维持“买入”评级。公司24年业绩符合预期，由于25年业务重心在收入增速以及投入，我们认为快递员、车辆、飞机、销售资源等方面的投入可能带动短期成本增长，上调收入增速预测，下调业绩盈利预测，预计25E-26E公司调整后净利润分别为84.69/93.73亿元（原预测为89.00/100.07亿元），同比增长分别为6.98%/10.68%，新增2027年调整后净利润107.96亿元，同比增长15.18%，预测对应当前PE倍数分别为9x/8x/7x。公司收入保持较高增速，利润维持稳健增长，中长期利润率存在提升空间，维持“买入“评级。Q4收入增速重回双位数，规模效益进入兑现期
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公司降本增效成果显著，预计公司2025-2027年归母净利润分别为71亿元、84亿元、97亿元，维持“买入”评级。政策促进收入增长，净利润同比大增

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