【香飘飘】冲泡类收入暂时承压，疫后有望释放业绩弹性

香飘飘(603711)

核心观点

公司前三季度实现营业收入15.3亿元（yoy-22.5%）；实现归母净利润-0.8亿元（yoy-290.5%）。22Q3，公司实现营业收入6.7亿元（yoy-24.2%），实现归母净利润0.5亿元（yoy-46.7%）。

疫情下冲泡类收入回落，即饮产品持续升级。分产品，22年前三季度公司冲泡类产品实现收入9.62亿元（yoy-31.9%），因疫情下公司主动实施稳健备库策略；即饮类实现收入5.39亿元（yoy+1.6%）。22Q3，公司冲泡类、即饮类产品同比增速分别为-32.3%、28.0%。分地区，22年前三季度，华东、西南、华中、西北、华南、华北、东北大区收入分别同比-26.1%、-23.0%、-25.6%、-24.6%、-7.4%、-33.0%、-13.6%，消费场景缺失、区域物流压力使动销承压，预计疫情相对稳定、出行人数增加后动销有望恢复。截至22Q3末，公司经销商数量为1330家，环比22Q2末增加133家，招商持续推进。

毛利率下降费用率上升，盈利水平承压。22年1-9月，公司毛利率为26.55%（yoy-5.68pct），销售费用率为25.62%（yoy+0.17pct），管理费用率为11.00%（yoy+3.50pct）。22Q3，公司毛利率为34.03%（yoy-3.39pct），主要因原材料涨价；公司在22年2月对冲泡类产品提价，有望减轻成本压力；销售费用率为15.45%（yoy-2.70pct），管理费用率为9.61%（yoy+3.08pct）。综合，22年1-9月公司净利率为-4.90%（yoy-6.90pct），22Q3净利率为8.07%（yoy-3.40pct）。

瞄准消费趋势丰富产品布局，疫后看好业绩弹性。冲泡板块，公司积极布局去植脂末健康乳茶，健康化升级；即饮板块重点推广瓶装冻柠茶、瓶装黑乌龙乳茶，持续发力。渠道上，公司完善产品陈列，增强消费者触达，重点推进冰冻化建设，增加网点质量数量。业绩端，伴随疫情好转、消费场景恢复，公司有望释放业绩弹性。

盈利预测与投资建议

根据三季报，下调营收，调整毛利率，上调费用率。我们预测公司22-24年每股收益为0.06、0.68、0.95元（原预测22-23年为1.08、1.22元）。结合可比公司，我们认为目前公司合理估值水平为23年23倍PE，对应目标价15.64元，维持买入评级。

风险提示：冲泡类收入恢复不及预期风险、果汁茶动销不及预期、原材料成本大幅上升、销售费用投入高增风险。