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【汽车整车】电动两轮车行业:监管趋严带来存量替换需求,龙头优势稳固

原文出处: 东兴证券   贡献者:研报专业户

投资摘要:


电动两轮车行业经历二次发展,政策变化是重要推动力。电动两轮车行业经历两次快速发展时期,其中政策的变化都产生了较大的作用。第一次是2013年以前,主要受益于中国经济的快速发展,禁摩令的出台以及电动自行车被定义为非机动车亦是重要助推;第二次发展2020年之后,“新国标”的推出带动行业第二次扩容,行业年产量已接近6000万辆。新国标指《电动自行车安全技术规范》强制性国家标准,对机动车/非机动车进行明确的区分,且增加了厂商认证的要求。因此新国标一方面带来了存换新需求,另一方面出清了不规范小厂商。被定义为非机动车的电动两轮车产品无需驾照,贡献了行业的大部分销量。


需求侧:国内仍有增量,东南亚市场开拓可期。电动两轮车主要应用场景为日常通勤,在便捷度和成本两方面均有优势,有刚需属性。2024年因安全事件的发生,行业监管政策进一步趋严,新国标开始修订,多项标准、规范相继出台。监管趋严有望再次带来存量替换需求,以旧换新补贴政策有望成为政策抓手,加速需求释放。白名单制度有望将需求引导至头部厂商。此外,因安全考量,政策明确支持铅酸电池车。锂电车近年占比约20%,其产品的替换有望支撑未来行业需求。B端需求主要包括共享车和外卖车,共享车估算年投放量400万辆,有望受益一线城市试点,带来少量增量;外卖车估算年需求量700万辆,考虑到外卖骑手数量仍在增长中,我们预计需求仍将稳步增长。东南亚市场具备较大潜力,其人口众多且摩托车普及率高。当前电动化率仍在个位数水平,近年电车鼓励政策持续出台,我们判断将带来千万辆级增长。国内厂商中雅迪在东南亚已有一定规模,在越南等地已建立竞争优势;其他厂商积极入局,均有投建工厂、铺设渠道规划,有望享受出口市场增量。


供给侧:龙头已建立显著优势,格局进一步优化可期。电动两轮车行业已有较高集中度,CR2为上市企业雅迪、爱玛,2022年合计市占率超40%,23年销量已过千万,收入在200亿以上,规模领先明显。雅迪、爱玛把握2020年后行业增长机会,份额逐步提升。2020年两家龙头均采取以价换量策略,奠定行业龙头地位,2022年后量价齐升。此外,九号公司也报握住行业机会,顺利切入中高端市场。雅迪、爱玛在2022年后盈利能力再上台阶,领先优势扩大,高于同业2-6pct,规模优势显著。领先的盈利能力将助力龙头在产品价格的竞争上,持续保持优势。线下是电动两轮车主要销售渠道,龙头门店数量在3万家以上,显著领先,渠道优势明显。另外,监管趋严将加速行业整合,推动行业格局优化。展望未来:1)龙头企业继续扩产,资本开支水平远超同业。2)行业仍存在大量相关小企业,而第一批白名单已验证龙头企业生产规范性,需求有望流向头部企业,监管趋严将推动行业出清。综合来看,头部玩家已建立规模优势,龙头扩张+尾部出清有望助力行业份额进一步集中。


主要上市公司:


1)雅迪控股(1585.HK),不予评级。雅迪充分把握住2020年以来的行业增长机会成为全球最大的电动两轮车制造商。公司有领先的一体化布局;公司门店4万多家,领跑行业,同时店均提货额亦保持领先,具备强大的渠道运营能力。另外公司出海较早,已在越南、印尼等地获取较高的份额。整体看公司优势显著,有望持续享受未来国内存量替换需求的增长及东南亚市场的扩张。


2)爱玛科技(603529.SH),不予评级。公司在同样把握住近年的行业扩张,规模仅次于雅迪。公司依然保持扩张,维持高水平的资本开支,且制定了股权激励计划,设置2024年收入或归母净利润同比增长20%的目标,展现出管理层的信心。公司仍有较大的发展空间:对比龙头有较大的拓店空间,高端产品尚待发力,东南亚市场发力有望带来增量。


风险提示:行业需求不及预期、价格竞争超预期。


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