09/03

Blackwell出货推迟至10月，软件ARR快速增长

原文出处：第一上海证券　贡献者：研报专业户

英伟达(NVDA)

业绩摘要：2025财年Q2公司收入为300亿美元，同比增长122.4%，高于280亿美元的彭博一致预期。毛利率为75.1%，环比下降3.3pts，低于彭博一致预期的75.4%。GAAP净利润166亿美元，同比增长168.2%，净利润率为55.3%。GAAP摊薄每股收益为0.67美元，高于彭博一致预期的0.61美元。Non-GAAP摊薄每股收益为0.68美元，高于彭博一致预期的0.65美元。本季度公司共以回购及股息形式向股东返还74亿美元。公司董事会新批准了无截至期限的500亿美元回购计划。下季度收入指引中值为325亿美元，同比增长79.4%，高于彭博一致预期的318亿美元。

Blackwell出货推迟：关于Blackwell的延迟问题，公司表示需要花费时间更换部分晶圆制造所需要的掩膜版（mask），10月份开始会有显著的产能爬升，于四季度开始批量出货。公司表示下半年Hopper的供应状况将改善，但Blackwell的需求远高于供应，预计第四季度来自Blackwell产品的收入将达到数十亿美元。在6月的Computex大会上公司展示了超过100种不同的Blackwell平台服务器系统，目前正在制造样品。

软件ARR接近20亿美元：公司通过AIEnterprise及NIM（英伟达推理微服务）等软件服务，将市场空间由企业Capex扩展至企业的Opex。NIM使英伟达加速并简化了传统企业的模型部署。医疗保健、能源、金融服务、零售、交通和电信领域的超过150家公司公司都在采用NIM，包括沙特阿美、劳氏和Uber。本季度软件年化收入已经接近20亿美元。

目标价145美元，买入评级：2024年二季度微软、谷歌、亚马逊、Meta等大厂对于2025年的资本开支指引上升，未来一年内对于GPU的需求十分强劲，同时高价值的Blackwell平台产品大规模出货即将于今年4季度开始。因此我们基于数据中心业务的快速增长，上调公司未来的收入预测。但我们认为公司需要维持较为激进的产品更新周期及定价策略以保证竞争力，因此利润率将不会有明显上升。我们采用DCF法对公司进行估值，由于美国即将在三季度降息，维持公司的WACC为9.0%，永续增长率为4%，得出145美元的目标价，较现价有23.3%的上涨空间，买入评级。

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