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【金山办公】机构业务核心驱动要素解析

原文出处: 国盛证券   贡献者:股市风云

关联分析

金山办公(688111)


机构为办公软件的主要付费方,WPS渗透空间广阔。1)考虑数据安全、信息协同、提升综合效率等因素,机构应为办公软件的主要付费方,这一点已经在MSOffice得到成熟验证,2022FY其B端收入占比达到86%。2)相较而言,公司的机构收入占比亦不断提升,2022Q1已达到43%。基于PC保有量、公司产品覆盖数等关键因子估算,我们预计目前公司在机构端的付费渗透率约仅为15%,提升空间广阔。3)梳理公司发展历史,在云与协作、信创、正版化等多重趋势渗透下,凭借先进的产品技术、优秀的服务体验、扎实的产业地位,我们预计,公司机构业务短期增速稳健,长期护城河清晰、成长确定性强,其付费率、ARPU值有望持续提升。未来,机构办公服务将成为业务发展的重要助推。


正版化:早期WPS生长的重要土壤,打开机构业务大门。1)早期,我国软件付费意识较为薄弱,WPS主要靠游戏、金山毒霸等“输血”。2004年起,中国软件正版化逐步推行,为机构付费提供土壤,后续数十年,以国有单位为代表的正版化一直是我国机构软件收费的重要基础。2)相较MSOffice,WPS具备性价比、本土化等优势,机构业务大门由此打开,自2007年起大单不断落地。截至2014年,软件授权占公司收入比例达到68%,成为收入的重要支撑。


信创:自主自强战略地位不动摇,有效提升使用率及付费率。1)信创为我国IT产业发展的长久之计,2019年起相关政策密集推出,其战略地位明显提升。2)前期,在正版化、产品力等因素助推下,公司对头部政企覆盖度已达到约90%,而单客户价值量仅约为30元/人/年,表明其使用率及付费率仍处于低位。而信创模式下,办公软件与PC协同关系较强,有助于公司产品更好地与实际办公人数匹配,使用率、客户数有望持续提升。同时,区县信创、行业信创或将开启,外延市场空间预计进一步打开。3)2019-2021年,公司机构授权业务增速明显提升,验证我国信创产业进入发力期。长期来看,中国计算产业发展为大势所趋,信创战略地位仍旧坚定,公司作为国内办公软件领军,有望深度受益。


云与协作:向办公平台迈进,商业模式及ARPU值跃迁的核心驱动。1)伴随着数字化理解程度的加深,中国企业对于云服务的需求日益强烈,而公司的一大优势即为云和端的高效协同。2021年12月,公司正式发布金山数字办公平台,完成由个人软件工具到办公服务平台的转变,数字化平台战略正式开启。2)金山数字办公平台具备办公能力全面、交付形式灵活、服务体系完善等多重优势,有效赋能大型组织的数字化转型。办公能力全面:产品套件覆盖内容创作与管理、协同办公、业务赋能、安全管控四大领域,覆盖约20个应用模块,同时将能力矩阵全面云化,包含文档中台与协作中台两大赋能平台。交付形式灵活:针对不同数字化阶段的客户,提供全套平台、模块组合、能力嵌入三种开放赋能方式,以及公有云、混合云、私有化、全信创环境四种部署方式。服务体系完善:公司自有服务中心覆盖31个省、344个城市,同时依托持续扩大的品牌影响力,其经销商与服务商合作伙伴数量不断扩大,2021年分别达到1470家与141家。3)在商业模式上,我们预计,云与协作将助推党政及行业机构从授权向订阅不断转化;在业务价值上,云与协作有望打开ARPU300-500元/人/年的长期空间。


综上,我们认为,1)第一阶段,正版化为公司打开了机构业务大门,基本实现头部政企的覆盖;2)第二阶段,信创模式下,PC软件能较好地与实际办公人数匹配,产品使用率及付费率得到有效提升;3)第三阶段,云与协作一方面以协作工具深入机构的工作流,同时结合云空间等服务,进一步厘清使用人数、提高客户使用率;另一方面,除了传统的办公软件套装,各类应用服务、云化能力不断迭代,助推商业模式向订阅转化,ARPU值有望完成从30、到100、到365、再到500的持续跃迁。


PCF长期底部明确,维持“买入”评级。根据关键假设,预计2022-2024年营业总收入分别为42.73、58.09、76.82亿元;归母净利润分别为13.29、18.14、24.78亿元,维持“买入”评级。


风险提示:云服务推进不及预期、国有单位IT支出不及预期、人员增速超预期、宏观经济风险



编辑于:08/09 15:23
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