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2024年5%-10%收入增速指引,低于预期

原文出处: 浦银国际证券   贡献者:研报专业户
药明生物(02269)

维持“持有”评级,下调目标价至20港元,重申我们认为短期内公司股价仍将受到中美地缘政治影响而震荡的观点。

2023年收入和经调整归母净利润大致符合我们预期。2023年全年收入达到人民币170亿元(+11.6%YoY,非新冠收入增速为37.7%YoY),大致符合我们的预期和彭博一致预期。经调整Non-IFRS归母净利润为47亿元(-4.6%YoY),基本符合我们预期,高于彭博一致预期。毛利率为40.1%(-3.9ppts YoY),为近7年最低,主要因海外生产设施产能爬坡拖累。

2H23收入仅实现6%YoY增长,主要由XDC收入增速驱动;经调整Non-IFRS归母净利润下跌11%YoY,受海外产能拖累毛利率下降影响。2H23收入达到85.4亿元(+6%YoY,+0.6%HoH),其中非新冠收入实现22%YoY/7.3%HoH增长。我们注意到,下半年XDC贡献10.5亿元外部收入,剔除XDC收入,则2H23药明生物收入增速为-0.8%YoY/-1.9%HoH。若按收入类型划分,IND前收入和临床早期收入均录得环比下降,仅临床3期和商业化收入同比环比均实现正增长。按收入的地域分布来看,来自北美客户收入同比下跌10%但环比上升5.5%,我们推测应该受到2H22新冠收入基数影响;来自欧洲客户收入增速最快,同比上升107.2%,环比与上半年几乎持平;来自中国的客户收入同比、环比均录得显著跌幅。受此影响,欧洲地区继续维持1H23以来收入贡献第二大地区的状态。根据管理层发言,欧洲的快速增长主要得益于历史基数小、爱尔兰和德国工厂开始运营后公司在欧洲为更多客户熟知认可及客户对地缘政治较不敏感。2H23毛利率为38.2%,同比、环比分别下降2.8、3.7个百分点,为2017-2023年半年度最低。毛利率下跌主要受到海外生产设施产能爬坡拖累,部分被WBS抵消。经调整Non-IFRS归母净利润为18.6亿元(-11%YoY,-34.4%HoH),经调整净利润率为21.8%,为近年来最低(-4.1ppts YoY,-11.6%ppts HoH),主要受毛利率下降影响。

2024年指引为收入实现5%-10%增速,显著低于我们和市场预期。

2024年公司预计实现收入5%-10%同比增速,包括非新冠收入8%-14%的同比增速,显著低于我们之前的预期(14%YoY)和彭博预期(19%YoY),主要由于M端预计受到地缘政治负面影响导致,符合我们之前的判断(即生物安全法草案或已影响实际业务)。管理层表示,2024年约70%收入已被2023年底在手订单中锁定,因此收入指引实现可能性较大。此外,尽管公司尚未给出明确的净利润指引,但管理层认为WBS有望提高公司毛利水平,考虑到海外产能利用率逐步提升,我们预测2024年净利润增速将略高出收入增速。

下调目标价至20港元。考虑到公司2024年收入指引显著低于预期,我们将2024/2025E收入分别下调6%/19%,基于更新的毛利率、运营费用及非运营损益预测,我们的经调整non-IFRS归母净利润预测分别较我们上一次预测下调8%/24%。同时我们引入2026年财务预测。给予公司13x2025E PE目标估值,维持“持有”评级,目标价下调至20港元。

投资风险:地缘政治风险;融资环境恢复差于预期;竞争格局激烈;重要项目失败或延迟。

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TA关联分析

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  • 第一上海证券 04/11
    估值:18.5
    目标价18.5港元:公司于12月7日开始回购,至今已回购8866万股,约占总股本的2.1%,耗资20.7亿港币。24年3月公司发布1937万股无条件0代价、分5年期归属的购股权。由于公司北美收入占比47%,而美国参院版《生物安全法案》限制美国联邦资助的医疗服务提供者使用外国对手生物技术公司的设备或服务等,虽然目前并未将公司列为予以关注公司,但市场仍担心公司未来CMO业务会蒙上不确定政策阴影。我们以DCF为公司估值,由于不确定性提升,将折现率提升至12%,永续增长率1%,给予公司目标价18.5港元,较昨日收市价有29.3%的上升空间。23年公司经调整股东应占溢利同比下降4.6%
  • 海通国际 04/07
    估值:30.88
    我们预计药明生物2024-2026年收入分别为184.80、213.09、256.27亿元,同比增速8%、15%、20%,经调整净利润分别为48.4(前值为53.5)、56.1(前值为69.6)、71.8亿元,同比增速3%、16%、22%。公司在大分子CRDMO的处于全球龙头地位,商业模式优秀,各技术平台(单抗、双抗、XDC、疫苗、微生物等)在细分领域的都有竞争优势,但是考虑到外部环境的不确定性、国际贸易环境和生物医药投融资景气度的恢复传导到业绩端仍需时间,我们调整公司2024年25倍PE倍(原为35x),按港币汇率0.92计算,对应目标市值1315亿元港币,下调目标价对应30.88港元,维持“优于大市”评级。2023年报点评:收入利润稳健增长,看好公司多项技术平台驱动一体化CRDMO龙头长期增长
  • 国信证券 04/03
    操作:买入
    买入价: 14.20
    2023年业绩保持稳健,临床后期及商业化阶段项目进一步加速,维持“买入”评级。公司为全球布局的生物药CRDMO一体化龙头,多个海外产能建设正稳步进行,考虑到地缘政治风险,下调2024/2025年盈利预测、新增2026年盈利预测,预计2024-2026年归母净利润38.23/44.83/53.21亿元(原2024/2025年64.62/85.46亿元),同比增速12.4%/17.3%/18.7%,当前股价对应PE=14.7/12.5/10.6。2023年年报点评:全年收入保持稳健,非新冠项目持续发力

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