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【化学制品】制冷剂行业深度报告(二):拐点已现,行则将至

原文出处: 开源证券   贡献者:研报专业户

三代制冷剂配额落地,行业拐点已现,维持行业“看好”评级


生态环境部于2023年11月6日发布《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》、于2024年1月11日发布《关于2024年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况的公示》。在当前制冷剂行业即将开启新周期的重要时间节点,我们发布第二篇制冷剂行业报告,以期为市场一直以来非常关注的几个核心问题提供一些思考。整体而言,我们保持坚定看好HFCs制冷剂长期投资逻辑的观点不变,当下或行业或正逐渐走出我们判断的“第二底部”阶段,拐点明显。而制冷剂作为少见的、供给严格受控的化工产品,或已进入未来长达十年以上的长景气期,维持行业“看好”评级。


供需偏紧未来或有缺口,“第二底部”末期估值具有合理性


1、HFCs配额方案是否有利于行业发展?我们认为,最终下发的配额方案,不仅对供给约束较为严格、保证了政策的连续性,且亦可充分保障未来下游的发展需求,是市场一直以来所有预期中最有利于制冷剂行业发展的方案之一。


2、HFCs配额供给是否过量,是否会有缺口?我们认为,三大HFCs品种(R32、R125、R134a)配额量或与当下需求较为匹配,而随着需求的积累和库存的消化,均有出现缺口的可能。届时可通过政策允许范围内的企业内部调整来平衡,或下发部分65%HCFCs来满足市场需求,但无论那种调整方式,具体执行或有滞后。3、HFCs需求前景如何,若地产下滑对其有多大影响?我们认为,全球制冷剂需求将长期增长,HFCs虽为过渡品种,但淘汰周期预计非常漫长。我们预计R32需求具有很大增长潜力,R134a需求预计稳健并有所增长,R125需求或稳中有降。同时据我们测算,我国地产行业对制冷剂需求的直接影响较为有限。


4、海外HFCs政策变化对我国出口影响?我们预计美国等发达国家2024年HFCs的配额削减对其HFCs进口总量可能有所影响,但对我国HFCs出口总量影响较为可控。且我们判断,美国等国家和地区未来对R32需求或不减反增。


5、其他还未冻结HFCs消费量的发展中国家是否会威胁我国的全球地位?通过对以印度为代表的的发展中国家进行产业链、布局规划、企业实力等几方面的分析后,我们认为,其难以撼动我国HFCs的全球主要领导地位。


6、四代制冷剂是否会快速全面替代HFCs制冷剂?我们认为,家用空调四代制冷剂还在探索,成熟品种出现遥遥无期;汽车冷媒R1234yf虽已开始应用,但预计全面替代R134a还需很长的时间周期。


7、现在制冷剂行业处于周期的什么位置,相关公司估值如何理解?我们认为,当前虽已不是HFCs行业大幅亏损的绝对底部,但可以认为是行业拐点已现的“第二底部”区间。虽然与基础化工其他行业对比来看制冷剂板块估值偏高,但整体符合行业发展逻辑,未来向上空间依然值的期待。受益标的:巨化股份,三美股份,昊华科技,东岳集团,东阳光,永和股份等。


风险提示:行业政策变化超预期;需求不及预期;替代品进展超预期等。


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